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Der Management Buy-Out: Eine besondere Form der Nachfolgeregelung

18. Juni 2019

Dr. Jürg Glesti , Leiter M&A Schweiz, Partner |
Christian Ryf , Senior Manager M&A |

Nachfolgeregelungen sind heikel und kompliziert. Viel steht auf dem Spiel: Der Fortbestand des beruflichen Lebenswerks eines Unternehmers oder einer Unternehmerin, hohe Vermögenswerte und Arbeitsplätze. Wie ein Verkauf an die Geschäftsleitung abläuft, zeigen wir Ihnen anhand eines Fallbeispiels.

Die landläufige Definition eines Management Buy-Outs ist der Erwerb eines Unternehmens durch das eigene Management. Geeignete Situationen für einen Management Buy-Out sind der Verkauf nichtstrategischer Konzernbereiche oder ausser-familiäre Nachfolgeregelungen in privaten Unternehmen. Mit nahendem Ruhestandsalter gehen Eigentümerinnen und Eigentümer zunehmend der Frage nach, ob ein Verkauf an einen oder mehrere geeignete Kadermitarbeitende in Frage kommt.

 

Nachfolgefähigkeit des Managements 

Am Anfang eines Nachfolgeprojektes stellen wir dem Hauptaktionär die Frage nach einem geeigneten Käufer. Oft erwidert dieser, das Management-Team sei fachlich zwar ausgezeichnet, verfüge jedoch bei weitem nicht über die finanziellen Mittel, um das Unternehmen zu erwerben. Bei der Beurteilung der Nachfolgefähigkeit des Managements spielen die unternehmerischen Fähigkeiten jedoch eine viel entscheidendere Rolle als die finanziellen Möglichkeiten. Das Management-Team muss an die Erfolgschancen des Unternehmens glauben, eine längerfristige Perspektive zum Verbleib im Unternehmen einnehmen und ein den finanziellen Verhältnissen nach zumutbares Risiko in Form einer Beteiligung eingehen. Den Rest bestreiten Finanzinvestoren sowie Banken, die im Vergleich über viel mehr Mittel verfügen, aber auf das Know-how des Managements angewiesen sind. Investor, Management und Bank bilden so ein starkes Team auf Zeit.

 

Einsatz eines Beraters

Bevor das MBO-Projekt gestartet wird, beauftragt das Management-Team einen erfahrenen Berater, welcher durch das relativ komplexe Projekt mit vier Parteien führt. Hierzu gehören der aktuelle Eigentümer und Verkäufer, das Management-Team als Käufer einer Minderheitsposition, der externe Investor als Käufer einer Mehrheits- oder Minderheitsposition und die finanzierende Bank. Dadurch ergibt sich eine enge Verzahnung von Unternehmens-, Investoren-, Banken- und Management-Interessen, wobei deren Differenzierung wichtig ist.

 

Beteiligung des Managements

Der Finanzinvestor und das Management sind Käufer, wobei das Management normalerweise einen deutlich längeren Investitionszeitraum vorsieht. Der Finanzinvestor ist auf die fortgesetzte Mitarbeit des Managements angewiesen und erwartet von ihm eine Mindestinvestition, die dazu motiviert, das Unternehmen langfristig zum Erfolg zu führen und bei einem Verlust schmerzen, jedoch nicht in eine existenzielle Sackgasse führen würde. Vorbei sind die Zeiten, in denen von Management-Mitgliedern verlangt wird, dass sie sich hoch verschulden, um einen MBO zu realisieren. Trotz der heute tieferen Hürde für einen MBO ist es unabdingbar, dass alle beteiligten Management-Mitglieder das moralische Einverständnis ihrer Lebenspartner abholen. Wir haben bereits Fälle begleitet, bei denen ein MBO nicht zu Stande gekommen ist, weil sich Letztere nicht mit dem Gedanken anfreunden konnten, dass sich der Partner verschulden musste, um sich am Unternehmen zu beteiligen.

 

MBO bedeutet nicht Verkauf zum Höchstpreis 

Aus Sicht des verkaufenden Unternehmers ist es wichtig zu verstehen, dass mit einem MBO normalerweise nicht der höchste Preis erzielt wird. Die Chance ist jedoch gross, dass die vom Eigentümer langjährig geförderten Manager das Unternehmen in seinem Sinne und mit den bestehenden Mitarbeitern weiterführen. Allzu gross darf die Differenz des Kaufpreises zum Marktwert des Unternehmens jedoch nicht sein.

 

Grafik: Management Buy-Out: Die Beteiligten und ihre Interessen

Grafik: Management Buy-Out: Die Beteiligten und ihre Interessen


Initiierung des MBO-Prozesses

Erfahrungsgemäss ist für den weiteren Projektverlauf eine gute Basis gelegt, wenn das Management-Team beim Verkäufer die Erlaubnis einholt, konkrete Überlegungen zu einem MBO anstossen zu dürfen und in Erfahrung bringt, welche Grundkriterien dabei gelten. Dies beinhaltet auch die Möglichkeit, vertrauliche Informationen an Investoren und Banken abgeben zu dürfen. Es sei dringend davor gewarnt, ohne dieses Einverständnis des Eigentümers einen MBO zu initiieren, da die meisten Arbeitsverträge Loyalitäts- und Vertraulichkeitsklauseln beinhalten. Kommt die Transaktion nicht zu Stande, enden Verletzungen dieser Klauseln oft vor dem Arbeitsgericht.

 

Voraussetzungen für einen Erfolg des MBO

Was die Vorbereitung von Grundlagen angeht, unterscheidet sich ein MBO nicht merklich von einem Verkaufsprozess an einen Dritten. Das Management-Team muss einen belastbaren Businessplan aufstellen. Dieser dient allen Parteien zur Beurteilung der Marktposition des Unternehmens und dessen Weiterentwicklung. Zentral ist eine kritische Auseinandersetzung mit der Zukunft des Unternehmens und mit den zu erzielenden Cash-Flows. Um die Nachhaltigkeit und Glaubwürdigkeit des vorgestellten Businessplans näher beurteilen zu können, führen die Investoren und Banken persönliche Gespräche mit dem Management-Team. Dadurch erlangen sie nebst den kommerziellen Erkenntnissen auch Eindrücke über die Führungsqualität des MBO-Teams. Im Weiteren führen die Investoren meist auch eine sogenannte Due-Diligence-Prüfung durch, um den Geschäftsverlauf zu verstehen sowie mögliche Risiken zu erkennen.

 

Die Strukturierung eines MBOs

Im vorliegenden Fall geht es um ein Maschinenbau-Unternehmen mit Sitz in der Schweiz. Gegründet wurde es vor 15 Jahren und es hat Tochtergesellschaften in Ungarn und Deutschland. Das Unternehmer-Ehepaar hält alle Aktien. Ihre Kinder waren zwar erwachsen, aber nicht an der Führung des Unternehmens interessiert. Schnell wurde jedoch klar, dass Letzteres über ein unternehmerisch denkendes, visionäres und aktives Management-Team verfügte, das den Mut und den Willen besass, die Rolle von selbstverantwortlichen Unternehmern einzunehmen. So erhielt das Management-Team die Chance, das Unternehmen mittels einer MBO-Transaktion zu übernehmen, wobei wir von einem Unternehmenswert in Höhe von 20 Millionen Franken ausgehen.

 

Finanzierung

Bei der Mittelherkunft unterscheidet man zwischen Eigen- und Fremdkapital. Im heutigen Zinsumfeld finanzieren Banken bis zu einer Höhe von 3,5 - 4 x EBITDA und bis zu ca. 50 Prozent des Kaufpreises. Der Rest der Mittel muss demnach als Eigenkapital beigebracht werden.

Wie unten dargestellt, werden zur Finanzierung des Eigenkapitals drei Finanzierungsquellen herangezogen:

a) Ein Anteil muss zwingend vom Management eingebracht werden.

b) Ein wesentlicher Anteil wird in aller Regel durch einen Finanzinvestor eingebracht. Dieser hat meist einen Anlagehorizont von vier bis acht Jahren und bringt eine gewisse operative Disziplin sowie Beziehungen in das Unternehmen mit. Finanzinvestoren verfügen über viel Erfahrung in der Unternehmensführung auf Stufe Verwaltungsrat und können durch den Blick des Externen dabei helfen, Ineffizienzen zu beseitigen.

c) Falls noch eine Lücke übrig bleibt, die es zu finanzieren gilt, ist eine häufige Eigenkapitalquelle ein nachrangiges Verkäuferdarlehen (Vendor Loan). Dieses Verkäuferdarlehen steht im Range hinter der Bank und gilt aus Sicht der Bank demnach als wirtschaftliches Eigenkapital.


Die notwendigen Mittel zur Begleichung des Kaufpreises von 20 Millionen Franken wurden wie folgt zusammengetragen (vgl. nachfolgende Grafik): Die Hälfte des Kaufpreises kam als Darlehen von einer Bank. Zusätzlich wurde ein Kontokorrentkredit von 1 Million Franken gewährt. Auf der Eigenkapitalseite hat ein Finanzinvestor 6.5 Millionen Franken beigetragen, das Management 500'000 Franken. Das restliche Eigenkapital stammt vom Verkäufer in Form eines nachrangigen Verkäuferdarlehens. Damit hat der Verkäufer am Tag des Kaufvollzuges insgesamt 17 Millionen Franken erhalten; zudem besteht eine Darlehensforderung über 3 Millionen Franken an das Unternehmen.

 

Grafik: Mittelverwendnung - Mittelherkunft (beispielhafte Darstellung)

Grafik: Mittelverwendnung - Mittelherkunft (beispielhafte Darstellung)
 

Was Bankschulden angeht, stellen die ersten beiden Jahre die grösste Herausforderung dar. Die Zinsen können in der Regel gut beglichen werden, die zu leistenden Amortisationsraten hingegen strapazieren in dieser Phase die Liquidität stark. Eine verträgliche und gesunde Strukturierung liegt daher klar im Aufgabenbereich des Beraters. Wenn alles nach Plan läuft, sollte die Bankschuld nach fünf bis sechs Jahren zurückbezahlt sein und die Unternehmung kann beginnen, das Verkäuferdarlehen zurückzuführen.

 

Fazit

Das Zusammenspiel der verschiedenen involvierten Parteien ist gleichermassen komplex und spannend. Um eine gute Lösung muss gerungen werden und es sind viele Optionen und Möglichkeiten zu prüfen. Was letztlich zählt, ist das Ergebnis: Ein Verkauf zu einem für alle Seiten fairen, nachvollziehbaren und nachhaltigen Preis und der Erhalt des Unternehmens und der Arbeitsplätze.

Unsere M&A-Abteilung unterstützt Sie gerne bei der Nachfolgeregelung oder beim Kauf oder Verkauf von kleinen und mittelständischen Unternehmen.

 

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